De er ikke de eneste. En rapport fra Center for Popular Democracy viser at 10 av de 14 største Amerikanske varehandels-konkursene siden 2012, hadde PE-selskaper på eiersiden. Min bekymring er ikke eierskapet, men PE-selskapenes forretningsmodell.
Kort fortalt går denne ut på a) med andres penger overta selskaper hvor potensialet ikke er realisert og b) omstrukturere dem slik at man etter en periode (som oftest fire til fem år) kan selge den med fortjeneste. Overskuddet deler de med investorene og seg selv. I det siste har media og varehandel vært gjenstand for økt interesse fra PE-selskapene.
Kjøp og salg av selskaper
Suksessen PE-selskapene har hatt, kombinert med økt konkurranse mellom selskapene, har medført at prisene steg kraftig for de gode oppkjøpskandidatene. Oppkjøpene ble i økende grad finansiert med lån som senere ble overført til det oppkjøpte selskapet. For eksempel fikk den legendariske leketøykjeden Toys-R-Us økt gjelden med USD5 milliarder etter at PE-selskapene Bain Capital og KKR kom inn på eiersiden. 18 måneder senere var selskapet konkurs.
Med økte lånekostnader ble grepene som måtte gjennomføres for å omstrukturere selskapene for senere salg, mer omfattende. Kostnadskutt og økt press på ansatte var en sikker trylleformel for kortsiktig forbedring av lønnsomheten og kontantstrømmen. I en omfattende studie fra 2019 av tusener PE-oppkjøp, viser forskerne at i perioden 1980 til 2013 ble ansatte i børsnoterte selskaper redusert med 13 prosent, men økt med 13 prosent i private selskaper. For alle oppkjøpene viste de til en lønnsreduksjon på 1,7 prosent.
Selv om variasjonene er store, er PE-selskapenes hellige treenighet rask omsetningsvekst, økte driftsmarginer, og økt kontantstrøm.
Honorarer
For meg er det den andre delen av PE-selskapene forretningsmodell som jeg mener fortjener større oppmerksomhet. Denne omhandler a) honorarene PE-selskapene krever av investorene for å forvalte deres penger og b) honoraret de krever av de oppkjøpt selskapene for å utvikle dem for senere salg. Dersom et pensjonsfond investerer 100 millioner kroner i PE-selskapet skal de typisk ha to prosent honorarer for å forvalte disse pengene. Å ta betalt for å forvalte penger som de tjener penger på, høres ut som en god forretningsmodell.
Men det som virkelig fortjener oppmerksomhet er PE-selskapenes praksis med å belaste det oppkjøpte selskapet for den tiden de bruker på skaffe finansiering og å omstrukturere selskapet. La meg gi ett eksempel.
Det Amerikanske PE-selskapet Lon Star Funds investerte USD150M for å overta dagligvarekjeden BI-LO. Ifølge det Amerikanske tidsskriftet Bloomberg 10 nov 2017 hadde Lon Star Funds fra 2012 til 2017 bevilget seg USD800M i honorarer for å omstrukturere kjeden. For å sikre betaling for sine tjenester, tok Lone Star opp ytterligere lån i BI-LOs navn. Resultatet var at de to ganger måtte søke konkursbeskyttelse (Chapter 11).
Bloomberg mener at dette ikke er unikt, men den nye forretningsmodellen til PE-selskapene «…. Lone Star has followed the private-equity business model: Borrow money to buy a company and load it with debt. Use the debt to pay yourself and — with interest rates at rock bottom — issue more debt and pay yourself more.» Dette virker på meg som en moderne form for landeveisrøveri.
Hva så med Norge? I Norge er det to kjente ”cases” hvor PE-selskaper var inne på eiersiden og i følge dem, skapte gode resultater. Det ene selskapet er Plantasjen hvor det svenske investeringsfondet Ratos overtok etter det Amerikanske investeringsfondet Apax oktober 2016. Det andre selskapet er XXL hvor PE-selskapet EQT gikk inn i 2010 og ut etter børsintroduksjon i 2014. Mens XXL aksjen har hatt en bratt nedoverbakke siden oktober 2016, er Plantasjen, ifølge DN 8 februar 2019, i full krise.
Avslutning
PE-bransjen vil hevde at de har mange gode eksempler å vise til. Og det er riktig. Felles for dem er at de synes å være noe tilbake i tid. En grunn er at det er vanskeligere å finne gode og billige oppkjøpskandidater. En annen grunn er en voksende uro med selskapenes synkende rennommé – noe som gjør at færre investerer i dem og færre inviterer dem inn på eiersiden. Resultatet er at avkastningen for investorene - ofte store pensjonsfond eller equity fonds - nå er på høyde med markedet.
Kanskje er det slik at PE-selskapenes fremtid hovedsakelig ligger i deres fortid og at moderne ledelse og verdiskaping basert på trippel bunnlinje (lønnsomhet, mennesker, og miljø) ikke passer inn i deres logikk med kjøp og selg og ta godt betalt. Det er en tid for alt.
4 kommentarer:
PE-selskaper hellige strategi er å gå break even eller tjene svimlende mye penger.
Om det renner inn med konkurser, så har ett PE-selskap oftest fått penger tilknyttet oppkjøpet tilbake, noe som gjøres ved å tynge det oppkjøpte selskap med gjeld. En konkurs vil derfor ikke være så ille sett med PE-selskapets øyne.
For å vinne stort må man ta risiko. Det er ved bruk av gode PE-managers man kan gjøre formidable exits. Tar man det norske fiskefor firmaet EWOS, så kjøpte ett amerikansk PE-selskap dette selskapet til en rimelig penge. To år senere gjorde de en exit med 10.2 milliarder norske kroner.
PE-selskaper vil aldri forsvinne, ettersom business modellen er uovervinnelig. Det er kun i de tilfeller man ikke klarer å utstede obligasjoner eller annen långivning hos oppkjøpskandidaten, man vil kunne risikere økonomiske tap.
Eric
Du har rett. Jeg kan se en glede med PE-selskaper og det er hvor private eiere sliter med å fristille sine innefrossede aktiva. Jeg ser også PE-selskapene som et gode ved å ta bort inneffektivitet eller realisere verdier pga dårlig ledelse. Men dette forutsetter at de ikke oppfører seg som «landeveisrøvere». Mitt håp for å regulere deres atferd er at pensjonsfond ol stenger pengekranen til dem eller at andre långivere gjør det samme. Motivet deres kan være at de ikke ønsker å ødelegge sitt eget «brand» ved å være assosiert med PE-selskaper. Som har en tvilsom forretnings+raksis.
PE-selskaper er, og alltid vil, være "landeveisrøvere". Nå med corona situasjonen vil mange selskaper slite med likviditeten, som igjen gjør det mulig for PE-selskaper å gjøre røverkjøp.
Du har rett i at dette er uetisk og umoralsk, men Norge som en lilleputt nasjon kan ikke gjøre noe med de store PE-aktørene i USA. Alt handler om gode nettverk, der PE-managerne kjenner långiverne eller onligasjons fasilitatorne, som bidrar til at investeringen går break even den første måneden etter oppkjøpet.
Jeg skrev min masteroppgave på NHH rundt denne problematikken sammen med Atle Vereide. Det er med ingen tvil at PE-selskaper vil komme til å leve videre.
Rett igjen - dessverre!👍
Legg inn en kommentar